Retorno sobre investimentos corporativos e decisões de financiamento

Abstract

As empresas realizam investimentos visando criar valor aos acionistas. Para realizar tais investimentos são necessários recursos financeiros, cujas fontes podem ser: internas à empresa (lucros retidos), endividamento ou capital próprio. A teoria de Estrutura de Capital consiste em dois grandes grupos, o primeiro deles, sob a premissa de Mercado Perfeito, defende a hipótese de irrelevância da estrutura de capital e das decisões de investimento serem realizadas independentemente das decisões de financiamento. O segundo grupo defende a hipótese da relevância da estrutura de capital sob contexto de imperfeições de mercado, onde as decisões de financiamento passam a fazer parte do processo de criação de valor da empresa. Este trabalho avalia de forma agregada, a dinâmica dos financiamentos, investimentos e retomo corporativo das empresas de capital aberto do setor não financeiro situadas no Brasil - mercado caracterizado por imperfeições de mercado com restrição ao acesso a fontes de recursos externas às empresas, grande instabilidade econômica e mercado de capitais pouco desenvolvido. Este estudo empírico estima uma taxa de retomo dos investimentos corporativos e verifica a criação de valor aos acionistas para o período de 1988 a 1999.Além disso, avalia as fontes de recursos utilizadas pelas empresas, verificando a influência das mudanças ocorridas no cenário brasileiro referente ao maior acesso das empresas ao mercado internacional de capitais e à estabilização inflacionária. Dadas as imperfeições de mercado, foi testado o modelo ‘pecking order’ contra o ‘tradeoff', utilizando método econométrico já realizado no mercado americano, de modo a obter melhor entendimento sobre as decisões de busca de recursos por parte das empresas do setor não financeiro, no Brasil. Dentre os resultados obtidos, cinco merecem destaque. Em primeiro lugar, verificamos que a estimativa de retomo de investimentos corporativos é de 14,99%, que também pode ser interpretada como uma estimativa de custo de capital, ou ainda como a taxa requerida pelos acionistas. Comparando essa taxa com a taxa de retomo entregue pelo setor empresarial (12,56%), não obtivemos a validação da hipótese de que as empresas criaram valor aos seus acionistas. Em segundo lugar, observamos que as empresas geram recursos suficientes para realização de seus investimentos. Em terceiro, constatamos que as empresas definem níveis de endividamento ótimo, com base no valor contábil e não no valor de mercado. Em quarto lugar, verificamos que as empresas apresentam aumento nos níveis de endividamento a partir de 1991, quando passam a ter maior acesso ao mercado internacional de capitais; e um aumento ainda maior a partir de 1995 com a estabilização inflacionária. Como quinto resultado, também de grande importância, observamos fortes evidências a favor do modelo ‘pecking order’, o qual explica como as empresas priorizam as fontes de recursos para realização de seus investimentos.